Выход TeliaSonera из Евразии

Бахытжан Хощанов, CFA30 Октября 2015

Доходы Кселл в 3кв.2015 составили Т42,8 млрд (-11,8% г/г), снижаясь в основном г/г за счет уменьшения доходов от голосовой связи. Основный акционер компании TeliaSonera заявил о плане выхода из Евразии, в т.ч. из Казахстана, что, на наш взгляд, несколько негативно для компании. Сохраняем рекомендацию «Держать», снижая целевую цену до $4.8/акцию на фоне девальвации тенге в 3кв. и усиления конкуренции по тарифам на рынке. 

Выручка в 3кв снизилась на 11.8% г/г. Снижение доходов в 3кв.15 (Т26,5 млрд) обусловлено в основном уменьшением доходов от голосовой при приросте доходов от передачи на 20,1% на фоне возросшего объема трафика (в 2,4 раза г/г). Себестоимость продаж выросла на 9,6% кв/кв до Т24,4 млрд, а маржа EBITDA опустилась на 11,7пп до 44,6%.

План TeliaSonera о выходе из Кселл. 17 сентября 2015 TeliaSonera объявила о планах выхода из состава акционеров Компании в рамках выхода в целом из евразийского региона, концентрируясь на активах в Европе и Швеции. По словам главы TeliaSonera г-на Деннелинда одними из причин выхода из Евразии являются «нерешенные проблемы» в части партнерских отношений и репатриации наличности, упоминая, что TeliaSonera не располагает информацией касательно конечных собстственников ее компаний-партнеров в Узбекистане и Азербайджане, и не может репатриировать наличность из Узбекистана и Непала.

Днями позже Turkcell, имеющий долю около 21% в Кселл через Fintur Holdings, выразил заинтересованность о покупке активов TeliaSonera в Казахстане, Азербайджане, Молдавии и Грузии. Считаем, что выход TeliaSonera из акционеров является негативным для компании ввиду утери ею доступа к международной технической экспертизе, но эффект может быть нивелирован в случае входа новых крупных международных операторов, в том числе Turkcell’a.

Напомним, что 12 сентября 2014г. глава компании г-н Али Аган покинул свой пост “для новых возможностей в развитии своей карьеры”. 29 сентября 2014г. СД Кселл объявил об инициировании расследования в отношении договоров с внешними поставщиками, обнаружив, что некоторые из них были заключены с нарушением внутренных процедур, а 1 октября 2014г. финансовый директор компании досрочно покинул свой пост. Компания еще проводит раследование, итоги которого еще не оглашены.

Дивидендная доходность в 2016П – 22%. 8 октября 2015 Кселл выплатил «специальный» дивиденд (30% от чистой прибыли) в сумме Т17,5 млрд или на уровне Т87,4/акцию. По нашим расчетам, чистая прибыль Компании в 2015П составит около Т52,7 млрд или на Т263/акцию (~$0.94/акцию). Таким образом, предполагая 100%-ный коэффициент выплаты, дивидендная доходность в 2016П может составить 22% к текущей цене ($4.35/акцию на 30 октября).

Эффект девальвации и капзатраты. Считаем, что девальвация тенге приведет к росту стоимости капзатрат в тенге, приобретаемых частично в твердой валюте, что несколько негативно для компании. Общие расходы по капзатратам составляют ежегодно около $100-120 млн.

Капитальные затраты компании составляют 10-15% от ее доходов, что сравнимо с показателем у Кар-Тел – 15% в 2014г. По информации Кселл, ее капзатраты позволяют не только поддерживать текущую инфраструктуру, но и расширять ее, в т.ч. увеличивать покрытие сети 3G.

Выплата административного штрафа на Т252,6 млн. 19 октября Компания сообщила о выплате штрафа на Т252,6 млн за злоупотребление доминирующим положением, а именно за «ограничение пропуска международного трафика» от сети Казахтелеком с марта 2013г. по декабрь 2014г. Так как сумма штрафа составила 0,6% от доходов за 3кв, считаем, что данная новость нейтральна для Компании.

Рефинансирование долга от Сити, RBS. Компания 25 сентября получила транш на Т17 млрд в рамках открытой в ККБ кредитной линии, и 28 сентября уведомило о погашении синдицированного займа перед Ситибанк Казахстан и RBS Kazakhstan на Т14,5 млрд.

На наш взгляд, решение компании рефинансироваться могло быть обусловлено более конкурентным предложением от ККБ по ставкам. Ввиду крупных выплатах по дивидендам в 2012г. (Т108 млрд) компания привлекла займы от Сити и RBS с погашением через год, продлевая их ежегодно и снижая остаток с Т45 млрд в 2012г. до Т14,9 млрд на конец 2014г.

Услуга переносимости номеров (MNP) и 4G/LTE По информации компании, услуга MNP будет введена с января 2016. На наш взгляд, эффект на рынок от введения этой услуги будет незначительным, основываясь на опыте в России, где только 0,5% абонентов поменяли операторов после введения данной услуги.

В 2016г. произойдет запуск услуг в формате 4G/LTE, который позволит увеличить пропускные способности в сети (в частности, пиковую скорость до 100Мб/с). Технически крупные операторы (Кселл и Кар-Тел) были готовы начать ввод услуги 4G еще в 2010г., проведя успешно демонстрационные тесты, однако с того времени решали вопрос лицензирования. В преддверье ввода 4G, Кселл совместно с дочерней организацией КТ-Телеком приобретает у материнской TeliaSonera 100%-ную долю участия в ТОО «Казнет Медиа», владеющая через свои дочерние организации радиочастотами, годными для оказания услуг LTE/4G. По информации компании, сумма сделки не превысит $70 млн.

Сохраняем рекомендацию «Держать». На основании модели DCF осуществили перерасчет 12-месячной целевой цены с $8.0/акцию до $4.8/акцию ввиду обесценения тенге с 19 августа на 48% до 279KZT/USD и ожидания дальнейшего падения тарифов на услуги на фоне высокой конкуренции. 12-месячную целевую цену рассчитываем по текущему курсу 279KZT/USD, т.е. на уровне Т1330/акцию.

Следующими существенными триггерами стоимости являются дивиденды по итогам 2015г. и получение лицензии 4G, которые, соответственно, реализуются в 2016г. Эффект данных факторов частично нивелируется реализовавшимся обесценением тенге и нарастанием конкуренции, которая снижает расценки на услуги операторов и, соответственно, прибыльность бизнеса.