Полиметалл: Обзор операционных результатов за 2017г.

Рекомендация "Держать" с 12М ЦЦ 850GBp/акция

Андрей Кожокару23 Февраля 2018

На фоне ожидаемых производственных результатов Полиметалла за 2017г. на уровне 1 433тыс унций в золотом эквиваленте (1 400тыс унций – прогноз), негативным моментом для Компании явилось увеличение расходной части, связанное с ростом цен на нефть и укреплением рубля. Полиметалл повысил прогноз совокупных денежных затрат на 2017г. (+9,3%), при прогнозируемом росте показателя в 2018г. до 875-925USD на унцию золотого эквивалента (+2,9%). Несмотря на подтверждение прогноза производства на 2018г. на уровне 1 550тыс унций в золотом эквиваленте (+8,2% г/г), в значительной степени за счёт запуска проекта Кызыл (+80тыс унций), мы не ожидаем ускоренного сокращения долга Компании с высоких относительно исторических значений в краткосрочной перспективе, исходя из прогнозируемых дивидендных выплат и обновлённого графика погашения займов. Мы считаем, что рост операционных расходов и капитальные затраты Компании продолжат оказывать давление на свободный денежный поток в ближайшей перспективе. Мы прогнозируем дивиденды за 2018г. на уровне 39,6GBp/акция. Наша рекомендация –Держать акции Полиметалла с 12М ЦЦ 850GBp за акцию.

Прогнозируемое снижение рентабельности до 41%. Полиметалл рассчитывает увеличить производство с 1 433тыс в 2017г. до 1 800тыс унций золотого эквивалента к 2020г, из которых 330тыс унций (18%) будет производиться на месторождении Кызыл. Рыночный консенсус прогноз по золоту на данный момент предполагает ежегодный рост на уровне 1% г/г до 2021г, при ожидаемой цене в 1 315USD за унцию в среднесрочной перспективе. С учётом недавнего роста операционных расходов, а также, не прогнозируя существенного обесценения российской валюты и коррекцию нефтяных цен, мы ожидаем стабилизацию рентабельности по EBITDA на уровне около 41% на прогнозируемом горизонте (48% в 2016г).      

Потенциальный среднесрочный CAPEXв 650млн USD. При общих капитальных затратах в 815млн USD, запланированных на 2017-2018гг, на проект Кызыл приходится около 260млн USD (32%). До конца 2018г, Компания примет решения по проектам Нежданинское и 2-го Амурского ГМК. Два проекта могут потребовать до 650млн USD капитальных инвестиций в 2019-2023гг, при том, что фактические результаты не будут обозримы в среднесрочной перспективе. Также Компания в 1кв2018г, намерена увеличить долю в серебряном месторождении Прогноз с 5% до 50%. Сумма сделки составит 72млн USD, оплата будет произведена акциями Полиметалла. Месторождение Прогноз потребует порядка 250млн USD инвестиций и в случае принятия решения по запуску в 1П2021г, полная производительность может быть достигнута лишь в 2024г. Несмотря на завершение инвестиционного цикла на месторождении Кызыл и его выход на проектные показатели в среднесрочной перспективе, принятие положительных инвестиционных решений по новым проектам снизит темп сокращения долговой нагрузки, что может затруднить обслуживание обязательств в случае негативной конъюнктуры на рынке драгоценных металлов. При этом долговые обязательства Полиметалла имеют достаточно низкую стоимость (4%), что благотворно влияет на рентабельность при финансировании проектов на заёмные средства.

12М ЦЦ 850GBp/акция, рекомендация Держать. Основной причиной снижения целевой цены с 931GBp/акция явился рост операционных затрат, обусловленный рыночными факторами (USD/RUB и Brent). Мы не включаем в расчёты проекты Нежданинское, строительство 2-го Амурского ГМК и Прогноз. При данном сценарии Полиметалл сможет значительно нарастить денежные потоки в 2019-2020гг после завершения инвестиций и полномасштабного запуска проекта Кызыл. По нашей консервативной оценке, Компания сможет сократить чистый долг до 600млн USD к 2022г, сохраняя растущие дивидендные выплаты (+3% г/г). Однако мы считаем высокой вероятность решения Компании о запуске проектов расширения, что потребует пересмотра долгосрочных показателей рентабельности и среднесрочных инвестиционных планов.

Другие отчеты