Аэрофлот: Обзор результатов за 9М2017г.

Рекомендация "Покупать" с 12М ЦЦ 190 рублей за акцию

Андрей Кожокару12 Января 2018

Несмотря на рост операционных показателей за 9М2017г, Группа существенно ухудшила финансовые результаты, что получило отражение в сокращении капитализации Компании. Основными факторами, повлекшими переоценку акций Аэрофлота, явились сильный рост операционных расходов (+15.4% г/г), сдержанный укреплением рубля, при более слабой динамике роста выручки (+6.2% г/г) вследствие того же укрепления рубля, а также отсутствие полного переноса роста расходов на цены билетов. Однако, принимая во внимание одномоментные рыночные события, наблюдаемые на протяжении 2016-2017гг, а также при сравнении с историческими финансовыми показателями бизнеса, результаты за 9М2017г. выглядят конкурентно. Между тем, последние финансовые результаты отчасти отражают стратегию развития Группы, направленную на расширение доли транзитных маршрутов и увеличение присутствия на международном рынке, что требует сохранения высокопрофессионального лётного состава и инвестиций в развитие продукта и бренда Аэрофлот. Мы считаем текущее снижение цены акций AFLT чрезмерным при рассмотрении долгосрочных перспектив Компании. С учётом сохранения дивидендной доходности и текущей цены мы рекомендуем Покупать акции Аэрофлота с 12М ЦЦ 190 рублей за акцию.

Среднесрочные инвестиции в развитие без повышения рентабельности. Мы прогнозируем рентабельность по EBITDA на уровне чуть выше 10.5% на период 2018-2019гг (13% ранее), при рентабельности по чистой прибыли на уровне не выше 5% (7% ранее). Несмотря на то, что предполагаемые показатели значительно ниже результатов 2016г. (рентабельность по EBITDA – 15.7%, рентабельность по чистой прибыли 7.8%), мы считаем, что сохранение прибыльности на данных уровнях способно обеспечить устойчивый рост финансовых метрик, при реализации стратегических планов Группы по операционным показателям. Мы прогнозируем средний ежегодный рост пассажирооборота на уровне 12% г/г на период 2018-2020гг. В долгосрочной перспективе мы ожидаем конвергенцию темпов роста выручки и затрат.                              

Цены на топливо, динамика курса и конкуренция как основные факторы. Валютная выручка покрывает около 50% валютных расходов Группы. За 9М2017г негативный эффект от изменения курса рубля на выручку превысил позитивный валютный эффект на расходы на 7.5млрд рублей. При продолжающемся укрепление рубля возможно сохранение негативного валютного эффекта в будущих результатах и наоборот. Аэрофлот на данный момент не хеджирует цены на авиатопливо. Данная позиция делает Группу менее конкурентной при чрезмерном росте цен на нефть в сравнении с авиакомпаниями, хеджирующими цены на керосин, но также предполагает более выгодное положение в случае снижения или стабилизации цен на нефть. Рост доходности авиаперевозок, наблюдавшийся в 2016г., был в немалой степени обусловлен сокращением присутствия иностранных компаний на российском рынке. В 2017г. иностранные авиалинии неожиданно быстро нарастили своё присутствие, что вызвало избыток предложения и повлекло снижение доходности. Аэрофлот имеет сильные позиции для успешной конкуренции, но обострение последней будет неуклонно вести к снижению рентабельности отрасли.                         

Рекомендация Покупать с 12М ЦЦ 190 рублей/акция. По нашему мнению, Группа Аэрофлот будет продолжать демонстрировать устойчивый рост операционных результатов на прогнозируемом горизонте, что при отсутствии внешних шоков должно обеспечить стабилизацию финансовых показателей. Рынок авиаперевозок в России остаётся не насыщенным, что предлагает значительный потенциал естественного роста. Учитывая текущую цену и прогнозируемые дивиденды на уровне 10 рублей на акцию, мы рекомендуем Покупать AFLT изменяя 12М ЦЦ с 240 до 190 рублей за акцию.

Другие отчеты