РД КМГ: Обзор итогов 2016г.

Повышение 12М ЦЦ до $11,2/ГДР, рекомендация Держать

Алтынай Ибраимова31 Марта 2017

Достижение положительного значения свободных денежных потоков РД КМГ, а также увеличение консенсус прогноза по нефти Brent (до $56/баррель в 2017г.) позволяют нам повысить нашу 12М целевую цену до $11,2/ГДР. При этом, низкая рентабельность внутренних поставок, взаимоотношения независимых директоров РД КМГ с руководством НК КМГ и неопределенность относительно обратного выкупа акций РД КМГ материнской компанией в случае выхода на IPO в рамках программы приватизации выступают основными рисками, в связи с которыми мы сохраняем рекомендацию «Держать».

Сильные финансовые результаты, подкрепленные улучшением операционной деятельности. Мы позитивно оцениваем финансовые итоги Компании за 2016г. Выход на прибыльный уровень по поставкам на внутренний рынок вследствие процессинга, частичное возмещение НДС, рост операционного денежного потока с Т70млрд до Т159млрд г/г и увеличение чистых денежных средств на 7% в полной мере отражают наше мнение. Компании удалось значительно нарастить доходы (+39% г/г), ограничившись при этом незначительным ростом расходов (+3%).

Низкая рентабельность внутренних продаж. Доля экспортных поставок в 2016г. увеличилась на 4 пп. до 56%, аналогичное увеличение показали и внутренние поставки, которые составили 44%. Несмотря на то, что основным фактором роста доходов стало ослабление тенге, мы считаем, что переход на самостоятельный процессинг нефти, хоть и частично, но все же сказался позитивно на увеличении выручки. При этом мы отмечаем более низкую рентабельность внутренних продаж по сравнению с экспортными. Так, по нашим расчетам, за 2016г. маржа экспортных поставок составила 52%, тогда как поставки на внутренний рынок в 1кв2016г. были убыточные (-79%) и только с переходом на новую схему реализации во 2-4кв. показали положительную маржу в 15%, в связи с чем мы отмечаем довольно низкую рентабельность внутренних поставок и считаем, что в случае наращивания доли внутренних поставок риск снижения общей рентабельности сохраняется.

Взаимоотношения с НК КМГ выступают основным риском. Высокая вероятность обратного выкупа акций РД КМГ материнской компанией НК КМГ сохраняется в свете планируемого выхода на IPO последней в рамках программы Приватизации. Учитывая дефицит денежных средств при высокой долговой нагрузке у НК КМГ, мы отмечаем высокий риск обратного выкупа акций РД КМГ в ущерб интересам миноритариев РД КМГ. Неоднократная попытка НК КМГ пренебречь интересами миноритариев в течение последних трех лет, на наш взгляд, в полной мере обуславливает данный риск.

Минимальный коэффициент выплаты дивидендов несмотря на высокую денежную позицию. Мы предполагаем, что чистая денежная позиция в размере Т1,2трлн ($3,5 млрд) позволяет Компании рассмотреть возможность выплаты дивидендов. Однако, учитывая финансовое положение материнской компании и важность поддержания ликвидности для последней, мы ожидаем минимальный порог коэффициента дивидендных выплат в 15%. 

Повышение 12М ЦЦ до $11,2/ГДР, рекомендация Держать. Повышение консенсус прогноза цены на нефть и сильные годовые результаты РД КМГ позволяют повысить нашу 12М ЦЦ до $11,2/ГДР. С учетом текущей цены в $10,1, целевая цена предполагает потенциал роста в 10,9% и в связи с сохраняющимися рисками касательно взаимоотношений с НК КМГ, предполагающих обратный выкуп, мы сохраняем рекомендацию Держать акции РД КМГ.

Для доступа к полной версии отчета загрузите PDF-версию

Другие отчеты